Số liệu từ Hiệp hội Thị trường Trái phiếu Việt Nam vừa tung ra làm mình thực sự phải suy ngẫm: hơn 40.000 tỷ đồng được phát hành chỉ trong 3 tháng đầu năm, tăng tới 60% so với cùng kỳ, mà trong đó riêng ông "địa ốc" đã thâu tóm tới 60% thị phần rồi. Tức là cứ 10 đồng trái phiếu tung ra thị trường thì có tới 6 đồng là của các chủ đầu tư đi vay để làm dự án hoặc... gồng lỗ.

Thực ra việc các doanh nghiệp đổ xô đi phát hành trái phiếu là điều dễ hiểu thôi, vì khi cửa ngân hàng khó vào, thủ tục rườm rà và hạn mức nhỏ giọt thì trái phiếu với tính linh hoạt cao trở thành lựa chọn mặc định. Dù lãi suất bình quân đang neo ở mức khá chát, tầm 7,8-7,9%/năm, nhưng các sếp vẫn chấp nhận "cắn răng" trả chi phí vốn cao để đổi lấy dòng tiền tươi thóc thật ngay lập tức. Thế nhưng, đằng sau con số 24.000 tỷ huy động được đó, có bao giờ chúng ta tự hỏi rằng đây là dấu hiệu của sự phục hồi hay thực chất chỉ là một màn "ve sầu thoát xác"?

Nhìn sâu vào bức tranh này mới thấy áp lực thực sự đang nằm ở phía sau, nơi mà nghĩa vụ trả nợ bắt đầu "lộ diện" rõ mồn một. Bạn hãy tưởng tượng xem, tổng dư nợ trái phiếu doanh nghiệp hiện đã vọt lên 1,32 triệu tỷ đồng, một con số khổng lồ chiếm tới 7% dư nợ của toàn nền kinh tế. Riêng trong năm 2026 này, có khoảng 204.000 tỷ đồng trái phiếu sẽ đáo hạn, và lại một lần nữa, nhóm bất động sản chiếm thế thượng phong với 61%. Điều đáng nói là ngay trong quý I, chúng ta đã thấy hàng nghìn tỷ đồng bị chậm thanh toán, đẩy tổng quy mô nợ xấu trái phiếu lên hơn 30.000 tỷ đồng rồi.

Vậy câu hỏi đặt ra là: Điều gì sẽ xảy ra trong quý II tới đây khi có tới 58.000 tỷ đồng trái phiếu đến hạn, mà gần 80% trong số đó lại thuộc về các doanh nghiệp địa ốc? Liệu các doanh nghiệp sẽ lấy đâu ra tiền khi thị trường bất động sản vẫn chưa thực sự "tan băng" để tạo ra dòng tiền thực từ việc bán hàng? Đây chính là cái vòng lẩn quẩn mà mình gọi là "vay nợ để trả nợ". Doanh nghiệp đang bị đặt vào thế phải xoay vòng dòng tiền liên tục: hoặc là bán tháo tài sản, hoặc là phải tiếp tục phát hành trái phiếu mới để đảo nợ cũ.

Chúng ta cần nhìn thẳng vào sự thật rằng trái phiếu chỉ giúp doanh nghiệp kéo dài thời gian thở dốc, chứ nó tuyệt đối không phải là liều thuốc tiên giải quyết triệt để bài toán dòng tiền. Khi người mua nhà vẫn còn tâm lý chờ đợi và thanh khoản chưa quay lại đủ mạnh, thì áp lực nợ nần không hề mất đi, nó chỉ đơn giản là được đẩy từ kỳ này sang kỳ khác, giống như một quả cầu tuyết càng lăn càng lớn.

Liệu chúng ta đang chứng kiến một chu kỳ phục hồi bền vững, hay thực chất chỉ là những nỗ lực cuối cùng để trì hoãn một cuộc khủng hoảng nợ lớn hơn? Nhà đầu tư bây giờ đừng chỉ nhìn vào con số phát hành tăng trưởng mà hưng phấn, cái chúng ta cần soi kỹ chính là khả năng tạo ra tiền thực từ dự án của doanh nghiệp. Suy cho cùng, một ngôi nhà đẹp trên giấy không thể trả được nợ nếu không có người dọn vào ở và trả tiền cho nó, đúng không cả nhà?