Trường hợp của Công ty Cổ phần Kosy (mã cổ phiếu KOS) trong báo cáo tài chính hợp nhất quý IV/2025 là một ví dụ khá điển hình.

Trên bề mặt, doanh thu của doanh nghiệp này đạt hơn 540 tỷ đồng, tăng hơn 24% so với cùng kỳ năm trước. Nếu chỉ nhìn con số này, nhiều người có thể nghĩ tình hình kinh doanh đang khá ổn.

Nhưng vấn đề nằm ở phía sau doanh thu đó.

Giá vốn bán hàng lên tới gần 490 tỷ đồng, khiến biên lợi nhuận không còn nhiều. Trong khi đó chi phí tài chính tăng mạnh, chủ yếu do lãi vay, chi phí bán hàng cũng tăng hơn 30%. Đặc biệt có một khoản khá đáng chú ý là chi phí khác tăng hơn 1.500%, lên khoảng 7,4 tỷ đồng, chủ yếu liên quan đến các khoản xử phạt từ cơ quan thuế.

Sau khi cộng trừ tất cả các khoản chi phí, kết quả cuối cùng là lợi nhuận sau thuế quý IV/2025 chỉ còn 818 triệu đồng, giảm hơn 52% so với cùng kỳ.

Với một doanh nghiệp có quy mô tài sản gần 4.900 tỷ đồng, con số lợi nhuận chưa tới 1 tỷ đồng thực sự khiến người ta phải dừng lại suy nghĩ một chút.

Nhưng nếu nhìn sâu vào bảng cân đối kế toán thì sẽ thấy một chi tiết còn đáng chú ý hơn.

Tính đến ngày 31/12/2025, tổng tài sản hợp nhất của Kosy đạt khoảng 4.868 tỷ đồng. Trong đó riêng hàng tồn kho bất động sản đã lên tới hơn 2.582 tỷ đồng, tức chiếm khoảng 53% tổng tài sản.

Nói theo cách dễ hiểu hơn, hơn một nửa tài sản của doanh nghiệp hiện đang nằm trong các dự án bất động sản chưa bán được hoặc chưa ghi nhận doanh thu.

Trong khi đó, lượng tiền mặt và tương đương tiền chỉ còn khoảng 1,43 tỷ đồng – một con số khá nhỏ so với quy mô tài sản của doanh nghiệp.

Ở phía nguồn vốn, tổng nợ phải trả khoảng 2.530 tỷ đồng, còn vốn chủ sở hữu khoảng 2.337 tỷ đồng. Tổng dư nợ vay tài chính của doanh nghiệp hiện xấp xỉ 2.500 tỷ đồng, bao gồm gần 1.500 tỷ vay ngắn hạn và hơn 1.000 tỷ vay dài hạn.

Nếu đặt tất cả những con số này cạnh nhau, bức tranh tài chính sẽ hiện ra khá rõ: doanh nghiệp đang có lượng tồn kho bất động sản rất lớn, trong khi dòng tiền mặt không nhiều và vẫn phụ thuộc khá lớn vào vốn vay.

Báo cáo lưu chuyển tiền tệ cũng phản ánh điều đó khá rõ. Dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh trong năm 2025 âm hơn 31,7 tỷ đồng, trong khi dòng tiền từ hoạt động tài chính lại dương nhờ các khoản vay.

Nói một cách dễ hiểu thì hoạt động kinh doanh trong năm vừa qua chưa thực sự tạo ra tiền, mà dòng tiền chủ yếu vẫn đến từ việc huy động vốn.

Một chi tiết khác cũng khiến doanh nghiệp này được chú ý gần đây là việc bị Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM nhắc nhở vì chậm công bố thông tin.

Cụ thể, HoSE đã ban hành văn bản nhắc nhở do Kosy công bố chậm thông tin liên quan đến Nghị quyết Hội đồng quản trị số 20/2025 ban hành ngày 29/12/2025 về việc thay đổi đăng ký kinh doanh, trong đó có nội dung điều chỉnh trụ sở chính của công ty.

Theo quy định tại Thông tư 96/2020/TT-BTC, các công ty niêm yết phải công bố các thông tin bất thường trong vòng 24 giờ kể từ khi sự kiện xảy ra. Tuy nhiên trong trường hợp này việc công bố đã không được thực hiện đúng thời hạn, vì vậy HoSE đã yêu cầu doanh nghiệp bổ sung thông tin và tuân thủ nghiêm quy định minh bạch trên thị trường chứng khoán.

Nhìn toàn bộ câu chuyện này, có thể thấy kết quả kinh doanh của Kosy hiện vẫn phụ thuộc khá nhiều vào tiến độ triển khai và khả năng tiêu thụ các dự án bất động sản trong thời gian tới.

Nếu thị trường thuận lợi và các dự án được hấp thụ tốt, lượng tồn kho hơn 2.500 tỷ đồng hoàn toàn có thể chuyển hóa thành doanh thu và dòng tiền.

Nhưng nếu thị trường tiếp tục chậm lại, thì lượng tồn kho lớn cùng với áp lực chi phí tài chính sẽ là bài toán không hề đơn giản đối với bất kỳ doanh nghiệp bất động sản nào.